Aktien : Langfristiger Aufwärtstrend gefährdet - kann Draghi das Ruder herumreißen?

Kaum ein Tag vergeht, an dem Aktienindizes nicht neue Höchstwerte erreichen. Aber ein Tief im Volatilitätsindex Vix, die Anomalie gleichzeitig steigender Aktien- und Anleihekurse sowie die nachlassende innere Dynamik gefährden den langfristigen Aufwärtstrend. Kann es Draghi richten?

Andreas Oswald
Bulle und Bär in Frankfurt.
Bulle und Bär in Frankfurt.Foto: imago

Wie lange kann der schon seit über fünf Jahren andauernde Aufwärtstrend in den Aktienmärkten noch weitergehen? Der Volatilitätsindex Vix, der die Schwankungsintensität des S&P 500, also des breiten US-Aktienmarkts abbildet, hat am vergangenen Freitag ein neues, seltenes Tief erreicht. Dieser Faktor, sowie die historisch seltene Anomalie, dass seit fünf Monaten Aktien- und Anleihekurse gleichermaßen steigen und die nachlassende Dynamik an den Börsen lassen befürchten, dass der Aufwärtstrend der Aktienmärkte irgendwann in den nächsten zwölf Monaten beendet sein könnte. Hinzu kommt die Anomalie, dass Mario Draghi, Chef der Europäischen Zentralbank (EZB), am Donnerstag eine weitere Lockerung der Geldpolitik verkünden will, während die US-Notenbank Fed längst einen gegenläufigen Kurs eingeschlagen hat. Kann Mario Draghi mit der EZB das Ruder herumreißen? Hier die Anomalien im Einzelnen und was daraus folgt:

Anomalie I: Volatilitätsindex Vix im Tief

Der Volatilitätsindex Vix wird auch "Angstbarometer" genannt. Ein niedriger Wert, also eine niedrige Schwankungsintensität im breitgestreuten US-Aktienindex S&P 500, bedeutet, dass die Anleger unbekümmert und sorglos sind. Ein hoher Wert bedeutet, dass sie in Panik verfallen. In der Regel verhalten sich Vix und S&P 500 gegenläufig. Sinkt der Vix, steigen die Aktien, steigt der Vix und damit die Volatilität, dann sinken die Aktien. In der Vergangenheit war es meistens so, dass besonders tiefe Werte im Vix von deutlich höheren abgelöst wurden. Das heißt: Besonders tiefe Werte hielten nie lange an. Irgendwann war diese Phase zu Ende und der Vix stieg sprunghaft, während die Aktien fielen. Am vergangenen Freitag erreichte der Vix ein seltenes Tief. Das letzte Mal stand er 2013 so tief, damals gab es Wochen später eine scharfe Abwärtskorrektur in den Aktienmärkten, die im Dax zu einem Verlust von über 13 Prozent führte. Das vorletzte Mal, als der Vix so tief lag, das war im Januar 2007, da leitete er gewissermaßen das beginnende Jahr der Finanzkrise ein, genau ein Jahr später begannen die Kurse regelrecht abzustürzen, nachdem es vorher schon ein heftiges Auf und Ab gegeben hatte. Jedes Mal nach einem Tiefpunkt im Vix waren die Aktien aber erst einmal noch ein paar Wochen gestiegen, bevor es abwärts ging. Das jetzige Vix-Tief könnte demnach ebenfalls bedeuten, dass es mit den Aktien erst einmal weiter aufwärts geht.

Anomalie II: Gleichzeitiger Anstieg von Aktien- und Anleihekursen

Seit fünf Monaten verhalten sich die Kurse von Aktien einerseits und erstklassigen Staatsanleihen in den USA, England und in Deutschland andererseits gleich. Das ist eine historisch selten dagewesene Anomalie. Normalerweise steigen entweder die Kurse der Aktien oder die der Anleihen. Nur in seltenen Fällen, zum Beispiel während einer Finanzkrise, kommt es zu einer direkten Korrelation, wenn nach einiger Verzögerung alle Anlageklassen abstürzen. Seit fünf Monaten bewegen sich Aktien und Anleihen gleichermaßen seitwärts und zuletzt aufwärts. Da die US-Notenbank Fed seit Monaten ihre Anleihekäufe zurückfährt, war eigentlich ein Sinken der Anleihekurse erwartet worden. Es ist ein völliges Rätsel. Was könnten die Gründe sein?

Es gibt Berichte, nach denen China US-Staatsanleihen kauft um den Wert der eigenen Währung zu drücken, aber das ist Spekulation. Keine Spekulation sind Berichte, nach denen Hedgefonds massenhaft sogenannte Carry-Trades durchführen, bei denen sie über die Notenbanken an billiges Geld kommen und dann mit Riesensummen in US-Staatsanleihen einsteigen, die zwar niedrige Zinsen bringen, die aber höher sind als der Zinssatz, zu dem die Hedgefonds ihr Geld leihen. Selbst wenn die Zinsdifferenz niedrig ist, können sie durch schiere Menge einen riesigen Hebeleffekt herstellen, der ihnen große Gewinne beschert. Dieser Mechanismus bedeutet, dass die niedrigen Zinsen dazu führen, dass riesige Geldmengen nicht in die Wirtschaft, sondern in die Anleihemärkte gepumpt werden. Und in die Aktien, die ebenfalls weiter steigen. Solange alle das Gleiche machen wie derzeit, alle die Füße stillhalten und alles ruhig bleibt wie derzeit, geht das eine Weile gut. Die Frage ist, wie lange noch alle die Füße stillhalten und nicht die ersten anfangen, in die andere Richtung zu laufen.

Anomalie III: Nur eine Minderheit der Aktien trägt die neuen Höchststände

Kaum ein Tag verging in den letzten Wochen, an denen nicht irgendein neuer historischer Höchststand in einem Aktienindex gemeldet wurde. Auch der Dax hangelt sich von einem Hoch zum nächsten. Interessanterweise sind es immer kleinere Schritte, mit denen er sich nur zögerlich der Marke von 10.000 nähert. Zwar ist es sehr wahrscheinlich dass er diesen Wert übertreffen wird, aber die Dynamik ist sehr viel niedriger als normalerweise in Aufwärtsphasen. Das hat einen Hintergrund, der unterschwellig wirksam wird: Es ist nur eine Minderheit von Aktien im Dax, die neue Höchststände erreicht. Die schaffen es gerade, den ganzen Index weiter hochzuziehen. Das gleiche Phänomen ist auch im S&P 500 und im Dow Jones zu beobachten. Dieses Phänomen gibt es oft, wenn ein langjähriger Aufwärtstrend langsam zu Ende geht. Zwar steigt der Index immer weiter, aber unterschwellig wird schon Schwäche sichtbar. Der derzeitige langfristige Aufwärtstrend bei Aktien begann im Frühjahr 2009 und dauert nun schon seit fünf Jahren an. Es passiert selten, dass ein Aufwärtstrend sehr viel länger als fünf Jahre anhält, ohne dass es zu einem anschließenden vorübergehenden Abwärtstrend mit Verlusten von 30 Prozent oder deutlich mehr kommt.

Anomalie IV: Widerstrebende Maßnahmen von Fed und EZB

Mario Draghi, Chef der Europäischen Zentralbank (EZB), wird am Donnerstag voraussichtlich eine weitere Leitzinssenkung sowie Strafzinsen für Bankeinlagen ankündigen. Damit sollen die Geldmenge weiter ausgeweitet und die Finanzinstitute zur stärkeren Kreditvergabe animiert werden. Hintergrund ist die anhaltende Schwäche der Banken und der Wirtschaft in der Eurozone. Während die Banken in den USA in der Finanzkrise ohne Rücksicht auf Gesichtsverlust, ethischer oder ideologischer Bedenken pragmatisch abgewickelt oder verstaatlicht, restrukturiert, refinanziert und vollständig saniert wurden, ist das in der Eurozone nur zögerlich geschehen. Deshalb stehen die Banken in den USA gut da und die Banken in der Eurozone schlecht. Noch immer geben letztere der Wirtschaft vor allem in der Peripherie nur zögerlich Kredite. Hinzu kommt, dass die USA früh und viel konsequenter auf eine lockere Geldpolitik gesetzt haben und die Fed in großem Maße Staatsanleihen und faule Kredite gekauft hat. Die Folge ist, dass die USA - und Großbritannien - wirtschaftlich sehr viel weiter erholt sind als die Eurozone und deshalb angefangen haben, aus den Anleihekäufen auszusteigen. Außerdem wird erwartet, dass die US-Notenbank Fed im kommenden Jahr die Leitzinsen erhöht. Das Vorgehen der Fed und der EZB ist also widerstrebend. Es könnte sein, dass die USA ausgerechnet am Ende des Konjunkturzyklus die Zügel anziehen, während Europa so spät die Geldpolitik lockert, dass es wiederum eher früh ist, um den nächsten Konjunkturabschwung abzufedern. Es ist eine gegenläufige Entwicklung, deren Ausgang niemand kennt. Die Frage für die Aktienmärkte ist, ob die Maßnahmen, die EZB-Chef Mario Draghi am Donnerstag verkünden wird, ausreichend sein werden, um das Ruder in der Eurozone herumzureißen und Wirtschaft und Märkte tatsächlich zu beeinflussen. Entscheidend ist dabei weniger die erste kurzfristige Reaktion der Märkte, sondern ihr Verhalten in den kommenden Monaten.

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